Die Notenbanken müssen um den Rest ihrer Glaubwürdigkeit fürchten

In diesen Tagen schauen die Marktteilnehmer wieder gebannt auf die Zinsentscheidungen diesseits und jenseits des Atlantiks. Angesichts der Rekordinflation im Euroraum gilt es als sicher, dass die EZB in ihrer Sitzung Ende Oktober die Zinsen erneut um 75 Basispunkte anheben wird. Damit würde der Leitzins im Euroraum bei 2 Prozent liegen. Auch von der Fed erwarten die Marktteilnehmer Anfang November einen weiteren, deutlichen Zinsschritt um 0,75 Prozentpunkte auf dann 4 Prozent.

Die Reaktionen der Notenbanken sind längst überfällig.

Doch im Vergleich zur Inflation sind die Zinserhöhungen noch überschaubar: Die aktuellen Geldmarktsätze im Euroraum von knapp über Null wirken verglichen mit dem jüngsten Anstieg der Konsumentenpreise von zehn Prozent wie ein Witz. Durch ihr zögerliches Verhalten haben sich die Notenbanken in eine äußerst missliche Lage gebracht: Um ihrer zentralen Aufgabe, Preisstabilität zu gewährleisten, gerecht zu werden, sind sie gezwungen, mit Zinserhöhungen gegen die Inflation vorzugehen. Allerdings steht auf beiden Seiten des Atlantiks die Rezession vor der Tür, die sie mit höheren Zinsen noch befeuern.

Die Notenbanken haben viel zu lange gewartet, gegen die rekordhohe Teuerung vorzugehen. Nun steuert die Eurozone im Eiltempo auf eine Rezession zu - kein guter Zeitpunkt, um entschieden gegen den starken Preisanstieg vorzugehen.

Die Rahmenbedingungen haben sich verändert.

In den vergangenen Jahren bzw. Jahrzehnten konnten die Notenbanken Geld drucken und Rezessionen verhindern, und die Inflation an den Kapitalmärkten blieb trotzdem niedrig. Diese Zeiten sind vorbei. Der Grund: Die Voraussetzungen für die jahrelang niedrige Inflation, sie brechen gerade weg. Deglobalisierung, die Rückverlagerung von Produktionsprozessen, die geopolitischen Veränderungen durch den Ukrainekrieg, strukturell steigende Energiepreise und nicht zuletzt überbordende Staatsausgaben sowie weiter steigende globale Verschuldung verstärken sich gegenseitig als Inflationstreiber.

In diesem Umfeld ist die Inflation vermutlich nur über eine starke Rezession in den Griff zu bekommen.

Nur dann könnten sich die Ungleichgewichte bereinigen, die durch die zu lockere Geldpolitik entstanden sind. Aber hier sprechen wir womöglich von einer Rezession, die von der Heftigkeit alles übersteigt, was wir in den vergangenen Jahrzehnten gesehen haben. Die Rezession, die Paul Volcker als Fed-Präsident vor vierzig Jahren ausgelöst hat, als er die Inflation mit Leitzinsen von 20 Prozent bekämpfte, wäre im Vergleich harmlos. Und angesichts der heutigen Staatsverschuldung wäre ein solches Vorgehen ohnehin praktisch unmöglich. Unsere Wirtschaft würde schon bei viel niedrigeren Zinsen in einer tiefen Rezession landen. Das will natürlich niemand.

Was ist das wahrscheinlichste Szenario? Die Notenbanken beteuern zwar, dass sie die Inflation entschlossen bekämpfen werden, aber die Wahrscheinlichkeit ist hoch, dass sie einknicken werden, sobald die Anzeichen entweder für eine heftige Rezession oder für gravierende Verwerfungen im Finanzsystem größer werden, auch wenn sie damit eine weiterhin hohe Inflation in Kauf nehmen.

Die Turbulenzen in Großbritannien und die Reaktion der Bank of England Ende September haben gezeigt, wie schnell die Währungshüter ihre guten Vorsätze vergessen, wenn es brenzlig wird. Was ist passiert? Der starke Zinsanstieg der langlaufenden Staatsanleihen hat Pensionsfonds und Versicherungen in Großbritannien in Bedrängnis gebracht. Wegen der Turbulenzen sahen sich mehrere Anbieter gezwungen, Anlagen zu liquidieren, um im Rahmen verschiedener Derivatstrategien bei den Margin-Calls nachschießen zu können. Und der Bank of England blieb als Brandbekämpfung nur, statt wie geplant Anleihen von der Bilanz zu verkaufen, wieder auf die Kaufseite zu gehen und den Zinsanstieg am langen Ende zu bremsen.

Die Inflation hat nicht nur Nachteile...

In diesem Zusammenhang gibt es noch einen Punkt, den ein Zentralbanker eher nicht offen zugeben wird: Die Inflation hat für die jeweiligen Staaten durchaus große Vorteile, lässt sich doch so die hohe Verschuldung fortführen oder sogar noch ausweiten. Weltweit steigen die Staatsausgaben und die Haushaltsdefizite mit zunehmender Beschleunigung an, das geht nur mit weiteren Schulden. Eine zu restriktive Zentralbankpolitik ist auf diesem Weg unerwünscht. Um dieses Argument zu entkräften, müsste man schon ein äußerst unerschütterlicher Anhänger der Theorie sein, dass Zentralbanken völlig unabhängig agieren.

Wir müssen uns also wohl daran gewöhnen, dass die Inflation gekommen ist, um zu bleiben.

Und zwar auf einem Niveau, das im Mittel deutlich über dem liegen wird, was wir aus den vergangenen Jahrzehnten kennen. Gleichzeitig wird das reale Wirtschaftswachstum eher stagnieren als wachsen. Im Ergebnis bedeutet das alles Wohlstandsverlust. Unser Vermögen wird in den nächsten Jahren real zurückgehen.

Was heißt das für Investoren?

Schon die 1970er Jahre haben gezeigt, dass bei negativem Realzins und hoher Inflation Sachwerte wie Aktien – trotz anspruchsvoller Bewertungen – langfristig eine gute Alternative sind. Das gilt selbst dann, wenn hohe Unsicherheiten an den Kapitalmärkten immer wieder zu erhöhter Volatilität führen können. Wer die Schwankungen an den Aktienmärkten aushält, kann bei breiter Diversifikation antizyklisch investieren und so Kaufchancen nutzen. Wer sich starke Drawdowns nicht leisten kann oder will, sollte darüber nachdenken, Wertsicherungskonzepte in die eigene Strategie zu integrieren. Dem Aktienmarkt gänzlich fernzubleiben ist in jedem Fall keine vernünftige Alternative für Investoren.